漫談LIBOR,一個指標的興衰史(中)

上篇文章我們介紹了LIBOR(倫敦同業拆放利率)的起源與概念,而此利率具體是如何產生的呢?

本篇將撰寫LIBOR的報價機制,及其漏洞所衍生的操縱醜聞。

一、LIBOR的報價機制

倫敦同業拆放利率,顧名思義是倫敦銀行同業間的借貸成本;
英國銀行家協會(British Bankers Association)選定20家具代表性的權威銀行,
每天上午11點前各自給出其在倫敦同業拆借市場上的利率報價;收集完成後,為避免極端值造成的偏差,故刪頭去尾,只保留中間50%的報價,並以算術平均數作為LIBOR最終數值。

LIBOR的報價機制中,存在既有缺陷

(一)報價機制易被操控

雖然「刪頭去尾」的機制表面上看起來可以杜絕操控問題,但實際上不然筆者盡量以圖說明之。

假設今日二十家銀行的LIBOR報價如下,
依照刪頭去尾、保留中間50%的機制,應只有中間藍色點區域的報價會被保留。

如果A銀行實際的報價在銀行同業中是前25%高(紅色點),正常情況下該報價應被剔除,不影響結果。

但假若A銀行虛偽報價,使利率成為最低的25%(即落在整體報價的75%,紅色點),則造成原本該被納入的一個藍色點報價遭剔除、另外一個過低的黑色點報價被納入。

從上可知,只要一家虛偽報價即可對LIBOR進行影響,何況多家銀行聯手操縱?

(二)利益衝突問題

即便機制有操作空間,仍要有誘因才會引發動機,誘因的探討又可區分成兩層

  1. 第一層是較顯而易見的,即銀行本身大量持有與LIBOR連結的衍生性商品,即便僅1bp的利率變動都會使這些部位的損益產生巨幅變動。而高階主管與交易員的獎金又多被投資績效直接影響,故不難想像虛偽報價能帶來的好處。
  2. 第二層屬於「被迫」而為之;2008年金融海嘯期間,銀行實際上雖承受流動性壓力,但為使同行與外界相信自己的流動性充足,故刻意壓低LIBOR報價(若不如此,可能使投資者恐荒而引發擠兌、或在向外融資時需以高價拆藉資金)。
    市場亦有傳聞,這種操作手法在當時甚至得到英國央行的默許和首肯。因為央行也希望LIBOR走低,來緩和金融市場的流動性緊張,另亦可以降低危機救助成本。

(三)本質仍是報價,而非全基於真實交易

當交易量不夠時,銀行往往被迫採用插值等方式處理,或基於主觀經驗而生出報價,故LIBOR無法準確反映市場資金的利率水準。

此情形於2008年金融海嘯後更為明顯,因為原先的無擔保拆借市場規模快速下降,取而代之的是有擔保的借貸興起。故LBIOR利率的有效性逐步減弱。

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或基於惡意、或迫於無奈;LIBOR的機制總之是被誤用了。
英國FCA後續調查指出,2005~2009 年間,巴克萊銀行的交易員先後 200 多次修改報價,以謀取其在衍生性商品交易中的利潤。瑞士銀行、匯豐銀行等亦陸續被揭露參與 LIBOR 的操縱,使得這個全球通用的定價利率成為了一個公平性遭質疑的指標。

隨後,英國FCA宣布2021年底將不再規定銀行必須提供LIBOR報價,即暗示該指標的退場。

各國也開始陸續研議將使用何種指標做為替代,相關討論就留待下篇說明吧。

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